東方基金曲華鋒：從白酒到地產(chǎn)，探索“消費+”策略復(fù)蘇之年

2023年以來，市場整體延續(xù)復(fù)蘇的主線，大眾消費需求較之前有所改善，消費板塊持續(xù)表現(xiàn)活躍。步入二季度，消費板塊是否仍有投資機會？白酒作為重要的細分領(lǐng)域又有哪些特點？東方基金經(jīng)理曲華鋒在東方直播間為投資者剖析當前宏觀市場環(huán)境，探尋消費板塊背后的投資邏輯。

消費板塊復(fù)蘇有跡可循

對于2023年整體市場環(huán)境，曲華鋒表示，市場基本面延續(xù)了復(fù)蘇的主線，從經(jīng)濟結(jié)構(gòu)來講，是從消費端向需求端逐步改善的過程，投資端伴隨著地產(chǎn)政策的逐步發(fā)力，整個地產(chǎn)企業(yè)或行業(yè)有觸底回升的可能。但是出口端去年的基數(shù)相對比較高，海外今年的需求尤其是整個經(jīng)濟周期是逐步滯脹衰退的過程，可能需求端也會逐步萎縮，所以，整個經(jīng)濟結(jié)構(gòu)今年是內(nèi)需可能會有更多的表現(xiàn)。

曲華鋒從量、價、結(jié)構(gòu)三個維度去理解消費行業(yè)。從量的角度，更多是短期消費場景的恢復(fù)。從價格角度，整個消費價格更多還是跟經(jīng)濟有一些相關(guān)性。如果看好未來的經(jīng)濟發(fā)展，整個消費升級的進程還沒有結(jié)束。從結(jié)構(gòu)角度，伴隨著90后、00后未來逐步成為核心的消費人群，他們的消費習(xí)慣可能會發(fā)生一些變化，比如會有一些個性化或者多元化的特征。從投資的角度，更多要關(guān)注細分品類或細分行業(yè)更分散、更多元化的投資方向。

回歸到消費行業(yè)的投資，曲華鋒分析，經(jīng)歷了過去兩年疫情的變化，整個消費板塊或者整個消費產(chǎn)業(yè)的供需結(jié)構(gòu)發(fā)生了比較大的變化。供給端相對萎縮，但從結(jié)構(gòu)端可以看到有些上市公司和大型企業(yè)逆市擴張，伴隨消費復(fù)蘇這些企業(yè)彈性更大一些。需求端的角度，從消費能力和消費意愿的角度未來都有改善的情況，消費能力更多還是居民端收入復(fù)蘇或者收入改善作為出發(fā)點，從消費意愿的角度更多還是場景的恢復(fù)。從上市公司的企業(yè)端和報表端來看，未來或?qū)⒊霈F(xiàn)量價齊升的可能。所以消費行業(yè)或?qū)⒂瓉韽?fù)蘇的態(tài)勢，具體到消費板塊，則重點關(guān)注可選消費的復(fù)蘇情況。

白酒板塊的“前世今生”

白酒行業(yè)作為消費板塊中的重要一環(huán)，有著自身顯著的特點。曲華鋒表示，從自由現(xiàn)金流的角度來看，報表越高端或者是品牌力越強的上市公司，白酒企業(yè)的自由現(xiàn)金流會更充沛。從永續(xù)性來看，白酒的產(chǎn)品端或者供應(yīng)端的情況偏慢變量，是古法的傳承，產(chǎn)品工藝改革或者技改穩(wěn)定性相對比較高，它的穩(wěn)定性會更強。從行業(yè)的商業(yè)模式角度來看，整個白酒是消費品中的異類，它本身沒有保證期，在行業(yè)下滑過程中抗風(fēng)險能力會更強一些。從定價權(quán)來看，它的一定的參與者也是行業(yè)標準制定者，尤其是越高端的龍頭白酒的行業(yè)定價權(quán)也越來越強。整個說白酒的商業(yè)模式相對還是比較好的。   

   “從歷史來看，白酒行業(yè)經(jīng)歷了幾輪比較大的調(diào)整。目前白酒行業(yè)板塊估值水平已經(jīng)調(diào)整到相對合理的位置，或?qū)⒕哂虚L期投資可能。經(jīng)歷調(diào)整的白酒行業(yè)伴隨著消費升級和需求結(jié)構(gòu)的變化，可以看到龍頭公司業(yè)績增速顯著高于整個行業(yè)的增速。除此之外，白酒行業(yè)按結(jié)構(gòu)分為高端、次高端和中端地產(chǎn)酒，其中高端長期處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，業(yè)績的穩(wěn)定性相對比較強；次高端快速的增長期已經(jīng)過去，未來擴張速度或者公司的業(yè)績增長，更多的來自于它的渠道優(yōu)化，股價彈性更大；地產(chǎn)酒性質(zhì)相對比較穩(wěn)定，尤其在逆周期行業(yè)下滑時表現(xiàn)會更好一些。從各個不同白酒端價格帶的情況來看，每個價格帶都是逐步升級的過程。”曲華鋒分析。

探索“消費+”策略背后的邏輯

消費行業(yè)在復(fù)蘇行情中投資價值逐步顯現(xiàn)，面對眾多細分領(lǐng)域，曲華鋒認為，“消費+”策略重點關(guān)注消費，從變量、ROE等角度出發(fā)，尋找消費個股中有更強的財務(wù)穩(wěn)定性和更好的品牌或壁壘的公司。但在研究過程中不限于消費個股，還會去挖掘一些非消費的個股。

具體到投資框架，曲華鋒表示，以自下而上為主，尋找有良好商業(yè)模式、競爭壁壘的細分行業(yè)龍頭公司進行配置，追求有確定成長性的超額收益。判斷好的商業(yè)模式有三個要素：是否有自由現(xiàn)金流，是否永續(xù)，是否增長。競爭壁壘方面要從定性定量兩個角度分析，定性的角度要去判斷整個公司和同行相比是否有足夠多的壁壘，體現(xiàn)在報表上為溢價能力、資產(chǎn)負債表里應(yīng)收和應(yīng)付等指標；定量的角度是以ROE指標作為出發(fā)點，進行杜邦分析，分析凈利潤水平、周轉(zhuǎn)率和杠桿率。回到消費品上，要判斷公司在品牌、渠道、產(chǎn)品端三個競爭力綜合的體現(xiàn)，最終形成投資決策。

對于策略中“+”的部分，曲華鋒重點關(guān)注了地產(chǎn)和其相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，在選股過程中更多考慮ROE指標。從行業(yè)角度，目前整個地產(chǎn)行業(yè)是緩慢復(fù)蘇的狀態(tài)，未來的伴隨新開工包括竣工的逐步改善，行業(yè)的ROE是一個逐步恢復(fù)的過程。從自下而上的角度，一些在困境中或者行業(yè)下滑的過程中逆市拿地的龍頭房企，伴隨著行業(yè)情況的改善，他們的彈性或者報表端的修復(fù)機會更多。

風(fēng)險提示：

市場有風(fēng)險，基金投資需謹慎。
本材料所涉及的觀點和判斷，僅代表當前時點的看法，基于市場環(huán)境的不確定性和多變性，所有的觀點和判斷后續(xù)可能會發(fā)生調(diào)整或者變化，本材料所表達的觀點不構(gòu)成投資建議或任何其他忠告。基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。投資者在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產(chǎn)品資料概要等產(chǎn)品法律文件和本風(fēng)險揭示書，充分認識本基金的風(fēng)險收益特征和產(chǎn)品特性，認真考慮本基金存在的各項風(fēng)險因素，并根據(jù)自身的投資目的、投資期限、投資經(jīng)驗、資產(chǎn)狀況等因素充分考慮自身的風(fēng)險承受能力，在了解產(chǎn)品情況及銷售適當性意見的基礎(chǔ)上，理性判斷并謹慎做出投資決策。